白癜风资深医生 https://baike.baidu.com/item/刘云涛/21900249作者：树高国英观察专栏作者跌，跌，跌，从年66.5元的高位一路下挫，的股价仿佛是吃了泻药一般地止不住。用“腰斩”这个词已经不能形容昔日互金龙头的境遇之惨烈。当年93亿美元到亿人民币，资本返祖归根的饕餮盛宴只“囫囵吞枣”地吃了一个月，又悉数把泡沫给吐了出来。如今的三六零，总市值还剩下多少呢？亿人民币。从周鸿祎团队当年预估的亿到如今的亿，这个估值好像“差的有点多”。这似乎已经不能用常规眼光去审视当年机构对三六零估值的定位是否公允了。仅仅两年时间，从“牛头”变成“熊大”，股价距离腰斩再腰斩仅仅一步之遥，这好像不应该是当年顶着“网络安全第一股”光环荣归故里的科技巨头该有的表现。三六零在资本市场的没落不能全部归咎到层层下跌的资本市场头上。毕竟，好股，是可以穿越牛熊的。两年时间，茅台、伊利、恒生电子……这些被视作各行业“真龙”的股票都屡创新高。而三六零却仿佛是跟随早已被市场定调的“垃圾股”殊途同归。这到底是为什么？到底应该值多少钱？01我们先来看看，在美国上市的值多少钱。年，在美国纽交所上市，上市当天以27美元开盘，较发行价14.55美元上涨了86.2%。年7月18日，公司斥资93亿美元，宣布从纳斯达克退市，为此管理层耗资93亿美元(当时约合人民币亿元)。年7月29日，奇虎正式从纳斯达克退市，退市价格为77美元，市值定格在99.18亿美元。从发行时的14.55美元到退市时的77美元，涨幅为%，可以说，历经5年，翻了5倍的并没有亏待美股的拥趸。但问题就出在“荣归故里”时的定位是否公允，众所周知美国交易市场是一个机构投资者为主，比较成熟理性的市场，科技巨头在美股上市的又很多，可参考比对的标的众多。因此美股对互联网巨头的定位相对来说要比经验欠缺的A股要“严谨”一些。退市时的77亿美元，按照如今6.9的美元/人民币汇率，大约亿人民币。这已经是美股三六零投资者中绝大多数人的心理预期价位。按照美股的估值，当初亿的预想简直是开启了“上帝视角”，看得太高往往摔得越低。但A股作为高速增长的新兴市场，市盈率高一点完全是可以理解的。因此有专家给出了“PSP业务估值亿元、搜索业务亿元、游戏业务亿元、企业安全业务亿元、智能手机业务亿元，合计估值为亿元”的判断。这样的判断当时就被很多人觉得站不住脚，但由于回归之时炒作团队人数庞大，资金众多，一度把股价拉伸到了60元/股的高位，追杀进去的散户隐约间一度看到了“亿先生”的身影。今时今日，这样的预估显然成了一个笑柄。02如果说亿的图景真的只是海市蜃楼的话，真实的到底值多少钱呢？主营业务主要分为三大类，即互联网广告服务、互联网增值服务收入、物联网服务。关于当下的估值高低，我们不妨以同行业的公司做个比对。有一家上市公司叫二三四五，该公司的业务板块中有一块叫互联网信息服务，与非常相似，年，该项服务的毛利率约为89.54%，收入为24.80亿，占总收入的65.71%。而三六零呢，年“互联网广告及服务”毛利率为73.78%，收入为.58亿，占比总收入的81.18%。除了经营状况的相似，两家的产品也是很有雷同性的，比如二三四五的“安全卫士”“浏览器”“游戏盒子”分别对标的“安全卫士”“浏览器”“游戏盒子”。为此，甚至还起诉过二三四五侵权。除了属性及其相似的产品外，两者在其他业态各有千秋，二三四五旗下还有高速浏览器、手机浏览器、好压、软件包、看图王、游戏，三六零有杀毒软件、安全卫士，两者在软件包上大体“打了个平手”。但值得三六零担心的是，正积极研发杀毒软件、安全卫士系列产品。今时今日，二三四五的动态市盈率不到13倍，而三六零的动态市盈率依然高达54倍。有人说了，也在做游戏，比如独家代理iOS办《新仙剑奇侠传》，刚推出时一小时下载量就突破了百万。页游产品《大主宰》首月月流水超过万美金。经常玩游戏的朋友可能了解，三七互娱与奇虎在网页游戏平台运营商环节互为竞争对手，市场占有率也是比较接近的。我们不妨看一下三七互娱的财务数据。年三七互娱的网游收入为72.47亿，占比总收入的94.95%，毛利率为78.95%。年，的互联网增值服务收入（主要指游戏方向）为11.78亿，占比总收入的8.97%，毛利率约75.44%，同样比较接近三七互娱。三七互娱的动态市盈率也不高，约为15倍，比起三六零，依旧“便宜许多”。的智能硬件部分，是未来最大的成长空间与不确定性因素。智能门铃、安全路由、扫地机器人、儿童手表……这些产品到底好卖不好卖暂且不谈，但的的确确是给的产品架构涉及提出了新的方向。智能硬件方面，有很多公司在做，但“专一”的很少，能够做成“集大成者”的也寥寥无几。这方面我们来看看A股的科大讯飞和港股的小米集团。年科大讯飞在智能硬件方面的收入为3.33亿，占比总收入的10.39%，毛利率为48.66%。而三六零则是10.15亿的营收，毛利率就逊色多了，只有17.77%。由于两者毛利率差别巨大，我们可以认为的智能硬件方面目前缺乏同科大讯飞之流的竞争能力。按照科大讯飞的市盈率来比对，显然是失效的。小米智能硬件的毛利率约为12%，这是一个比较接近于的数据。从市场份额来看，小米的市场份额还可能比高出不少。但即便如此，小米的动态市盈率也不高，大约15倍。这三家公司，哪一家最有可比性呢？显然是二三四五。的业务架构是“8+1+1”模式，即“80%的互联网广告+10%的游戏+10%的智能硬件”，而二三四五的主业结构是“信息+金融”的“6+4”模式，六成收入的来源与三六零八成收入的来源性质几乎相同。除了互联网信息之外，其他部分各有千秋，但总体上二三四五呈现“小而美”的态势。例如二三四五的互联网金融业务毛利率更高，达到了62.13%，这是三六零所不具备的。而依托于能够与相媲美的用户流量转化能力，二三四五正在向汽车金融、商业金融和消费金融等领域挺近，“王牌联盟”的影响力日趋壮大。其次就是三七互娱，两者在游戏相关产品和运营方面有着强烈的共性。但实际上更多是一种“追随者”的姿态。在页游发行市场上，三七互娱的市场占有率约13%，仅次于腾讯。而在手游发行市场上，三七互娱最新的市场占有率大约5%，仅次于腾讯和网易。这两个数据都表示着三七互娱在游戏上的领先优势，而三七互娱接近80%的毛利率同样表现出在游戏经营方面更强的“专业性”。最后才是小米。雷军的公司我们无需赘述，和三六零一样在做智能硬件的小米在物联网上并不逊色于三六零，几乎每一款对标产品的市场销量都是要超过三六零的。小米生态或许是目前国内最成功的物联网生态。但即便这个是增量巨大的新兴行业，市场愿意给物联网行业更高的估值，小米的动态市盈率也只是在15倍左右。这三家的动态市盈率无一例外要低过。“单挑”难以匹敌任何一家的三六零，不知为何在总体估值上的市盈率倍数远占优势。是哪个业态“抽风”了吗？03从市盈率来看，股价明显有高估嫌疑，当初市场缘何给三六零一个过高的估值呢？其实，这也和回归之初过于“亮眼”的业绩有关。比如回归之前的年，广告收入91.15亿，同比暴涨53.89%，而且，广告业务的毛利率同比上涨了2.15个百分点，达到81.43%。要知道，互联网广告是的主要收入来源。年，这一数字变成了.58亿，同比增长16.94%的增幅虽然说得过去，但比起年，落后很多。甚至广告业务的毛利率还有所下滑，将至73.78%。年爆发式增长，到了年立马减缓，这样的广告收入变动正常吗？至少从笔者的眼光看，年的业绩才比较“符合预期”。年，百度广告收入增长了19%，腾讯广告收入增长了44%，而作为一个流量衰减速度更甚于
